به ویژه آنکه رویاپردازی در بستر خوش‌بینی‌های بی حد و مرز، حباب‌های قیمتی را در هر بازاری از جمله در بازار سرمایه شکل خواهد داد . در خصوص عرضه های اولیه، باید ها و نبایدهای حرکت در بورس، سامانه معاملاتی و دیگر موضوعات این روزهای بازار ، نظرات روح اله میرصانعی دبیر کل کانون کارگزاران بورس اوراق بهادار را جویا شدیم .
امسال علی رغم اینکه اقتصاد کشور با ادامه تحریم ها و شیوع کرونا ویروس حال و روز خوبی ندارد ، شاهد ورود نقدینگی فراوان به بازار سهام و استقبال از عرضه های اولیه هستیم. همزمان ، اخبار خوبی از سمت دولتمردان از جمله رئیس جمهور و وزیر اقتصاد در فضای کسب و کار شنیده می شود که اولویت اول اقتصاد را بر بورس گذاشته اند. ادامه این شرایط بسیاری از افراد عادی را هم به این سمت و سو کشانده که بورس، اول گزینه سرمایه گذاری سودآور در کشور است و به هر طریق باید خود را به این قافله چابک و پرشتاب رساند. زیست در این فضا، مستلزم رعایت چه نکات و ملاحظاتی برای سرمایه گذاران به ویژه سهم اولی ها خواهد بود؟
بگذارید بحث را با همین عرضه اولیه ها و مدل جاری در آن شروع کنیم . آنچه در حال حاضر در خصوص عرضه های اولیه شاهدیم، استفاده از روش بوک بیلدینگ است. بعد از تجربه روش های مختلف در زمان های گذشته، الان بازار سرمایه به روش بوک بیلدینگ رسیده که از نظر ما روش خوبی است. اما درخصوص نحوه استفاده از این روش ملاحظاتی وجود دارد .در حال حاضر کف و سقف قیمتی را در عرضه اولیه مشخص می کنیم و تجربه نشان داده که عموم سرمایه گذاران به سمت سقف قیمتی می روند. چون معمولاّ سقف قیمتی پایین تر از ارزش ذاتی سهم است .معمولاً بورس ها با عرضه کننده مذاکره و سعی می کنند آنها را تحت فشار قرار دهند که قیمت شیرینی عرضه کنند، تا جذابیت کافی داشته باشد.
تبعات این روش چیست و چگونه می توانیم آن را اصلاح کنیم؟
قبل از توضیح تبعات، توضیحاتی می دهم و سپس به ارتباط آن با عرضه اولیه می پردازم. در روش تعیین کف و سقف نرخ ، سقف نرخ برای اینکه شیرین باشد بسیار کمتر از ارزش ذاتی سهام تعیین می شود. این موضوع باعث شده در اکثر عرضه های اولیه، مردم روی سقف نرخ بچسبند. در هر عرضه اولیه هم تعداد کد معاملاتی بیشتری وارد می شوند. ما مجموعه ای از مباحث تقریباً مشخص و بدون ابهامی را در بازار داریم که همه باید از آن ها حفاظت و به آن ها پایبند باشیم.
یکی از موارد بسیار با اهمیت برای بازار سرمایه، سامانه معاملات است. شکی نیست که بدون سامانه معاملات، بازار بورسی هم وجود ندارد. فرض کنید فردا سامانه معاملات بالا نیاید؛ عملاً نمی شود هیچ معامله ای انجام داد. بنابراین یکی از شاهرگ های حیاتی بازار سرمایه، هسته یا سامانه معاملات است که همه ما در هر سمت و جایگاهی باید کارهایی انجام دهیم که این سامانه ارتقا پیدا کند یا فشار را از روی سامانه برداریم که اختلالات آن هم کمتر شود. الان چون بازار مثبت است و ورود نقدینگی و مردم به بازار را داریم و دفعات معاملات افزایش پیدا می کند، لازم است بیش از پیش مراقب سامانه باشیم. اختلالات سامانه به دلیل افزایش حجم معاملات بیشتر می شود، پس باید به شدت از آن محافظت شود.
روش عرضه اولیه فعلی، مردم را تشویق می کند که به صورت مستقیم وارد بازار بورس شوند و این خلاف اهداف بازار سرمایه است.
ارتباط بین این مدل عرضه اولیه و سامانه معاملات چیست؟ درمورد سازو کاری که طی می شود، دقیق تر توضیح می دهید؟
ما به شیوه ای عرضه اولیه را ارائه می کنیم که به نوعی به مردم می گوییم و به آن ها فراخوان مید دهیم که بیایید و به طور مستقیم دسترسی برخط بگیرید و یک سفارش در عرضه های اولیه وارد کنید و سود بدون ریسک ببرید. الان روند صعودی تعداد افرادی که در عرضه اولیه وارد می شوند ، قابل مشاهده است؛ چون یک موقعیت پر بازده کم ریسک ایجاد کرده ایم.
ما -ارکان بازار- به عرضه کننده سهام عرضه اولیه فشار می آوریم که قیمت پایین عرضه کند به طوری که شیرین و پایین تر از ارزش ذاتی سهم باشد. از طرفی، وقتی افراد موقعیت کم ریسک و پربازده را می بینند، استقبال عموم مردم به طور مستقیم از عرضه های اولیه بیشتر و بیشتر می شود و این به معنای آن است که ورود سفارش های خرد و پرتعداد به سامانه و احتمال اختلال در سامانه و قطعی آن افزایش پیدا می کند؛ پس این یک زنگ خطر جدی برای بازار سرمایه است. شاهد مدعا چیست؟ می توانید از مدیریت فناوری بورس تهران بپرسید که افزایش فشار وارده بر سامانه در زمان عرضه های اولیه چقدر است؟ برای همین افزایش فشار است که عرضه های اولیه را به روزهای چهارشنبه موکول کرده ایم تا پنجشنبه و جمعه فرصت داشته باشیم آن ها را روی سامانه هندل کنیم و باز شنبه سامانه را به سختی بالا بیاوریم. بنابراین، این روش عرضه اولیه فشار وارده بر سامانه معاملات را بسیار افزایش می دهد که ممکن است خطر قطع آن نیز به وجود آید .
موضوع دوم و حیاتی در بازار سرمایه ما و تمام بازار سرمایه ها در کشورهای پیشرفته این است که عموم مردم (غیرحرفه ای ها) هنگام ورود به بازار از خدمات حرفه ای ها استفاده کنند و به صورت غیر مستقیم وارد بورس شوند. این یکی از هدف های عالی بازار سرمایه است؛ یعنی همگی باید تلاش کنیم مردم به طور مستقیم وارد بازار نشوند، چرا؟ چون مردم حرفه ای و متخصص نیستند و وقتی وارد یک بازار حرفه ای می شوند به دلیل نداشتن تخصص، آسیب می بینند . همچنین به دلیل افزایش رفتارهای هیجانی به بازار آسیب می زنند. مثلاً در آمریکا و کشورهای پیشرفته، ضریب نفوذ سهامداری ۷۰-۸۰ درصد است؛ یعنی عملاً ۷۰-۸۰ درصد مردمشان در بازار بورس سرمایه گزاری می کنند، اما نه به صورت مستقیم بلکه از طریق صندوق های سرمایه گذاری و سبدها این کار را انجام می دهند؛ تقریباً می شود گفت تمام ارکان بازار باید در پشت این هدف قرار گیرند که مردم را به صورت غیرمستقیم جذب بازار کنند.
الان تقریباً برآیند کلی توصیه های کارشناسان و مسوولان در بازار سرمایه همین است . رسانه ها هم به کمک آمده اند و دایم این انذار را منعکس می کنند که افراد تا وقتی به سواد مالی و مهارت تحلیلگری تجهیز نشده اند، از سرمایه گذاری مستقیم پرهیز کنند . پیشنهاد شما چیست؟ آیا معتقدید که باید محدودیت های تازه ای در ورود افراد غیرحرفه ای به بازار سرمایه اعمال شود؟
پیشنهاد را آخر بحث می گویم. این حرف شما درست است و توصیه ها همه به این سمت است که مردم به طور غیر مستقیم وارد بازار سرمایه شوند. اما در عمل اتفاق دیگری رخ می دهد . علی رغم تمام توصیه ها و دلسوزی ها و حتی هشدارها، پیامی که در نهایت به عموم مردم مخابره می شود این است که چه نشسته اید ؟ بشتابید که فرصت کسب سود زیاد با ریسک بسیار کم را در عرضه های اولیه از دست می دهید. یعنی شرایط را به نحوی پیش بردیم که گویی با صدای بلند ، مردم را به ورود مستقیم در بازار سرمایه فرا می خوانیم . نشانه آن هم شکل گیری صف های طولانی کارگزاری ها و دفاتر پیشخوان دولت برای گرفتن کد و ورود به عرضه اولیه است.
با وجود این سبک عرضه اولیه، نه تنها تحلیل شکل نمی گیرد بلکه حرکات هیجانی و گله وارانه توسعه پیدا می کند.
با این مختصات و نشانه ها که به آن اشاره داشتید ، عملا روش عرضه اولیه فعلی به نوعی مشوق ورود مستقیم به بازار سرمایه هم خواهد بود . درست است؟
بله درست است. ما در کلام می گوییم مردم به صورت غیر مستقیم سرمایه گذاری کنند، اما ساز و کار بازار را طوری طراحی کرده ایم که وقتی عموم مردم (غیر حرفه ای ها) کد معاملاتی و دسترسی برخط می گیرند، به راحتی در عرضه اولیه شرکت و سقف قیمت را انتخاب و خرید می کنند، سود هم می برند . البته بعد به خاطر ریز ساختارهای بازار (دامنه نوسان محدود و حجم مبنای بالا) صف های معاملاتی شکل گرفته شده را می ببینند ، در صف می نشینند و معامله را شروع می کنند. در صف نشستن هم کار دشواری نیست و نیاز به آدم حرفه ای ، تخصص و تحلیل ندارد. اگر با عرضه اولیه وارد شوید و صف های خرید را ببینید ، کافی است ساعت ۸:۳۰ پای سامانه بنشینید و اینتر کنید، به صورت شانسی در صف خرید قرار می گیرید و اگر بخت با شما همراه باشد، سهمی به شما تعلق می گیرد و سود می کنید. بنابراین در اینجا با یک تعارض مواجهیم و آن اینکه آنچه می گوییم با سازوکاری که در بازار سرمایه راه اندازی کرده ایم همخوانی ندارد. چون سازوکار بازار ، مردم را به این سمت سوق می دهد که به صورت مستقیم وارد بازار شوند. این سازوکار باید عوض یا اصلاح شود ؛ به طوری که نتیجه آن باشد که مردم به این باور برسند که مستقیم وارد بازار نشوند و روش غیر مستقیم را انتخاب کنند. لذا روش عرضه اولیه فعلی، مردم را تشویق می کند که به صورت مستقیم وارد بازار بورس شوند و این خلاف اهداف بازار سرمایه است.
موضوع بسیار مهم دیگر در بازار این است که به سمت توسعه تحلیل در بازار حرکت کنیم. هر چقدر تحلیل عمق پیدا کند، حرکات توده ای و گله وار و هیجانی هم کاهش پیدا می کند. باید پذیرفت که روش عرضه اولیه فعلی منجر به توسعه تحلیل نمی شود.
وقتی یک دامنه محدود قیمتی می گذاریم ، همه به سقف قیمت می چسبند، چون سقف قیمت کمتر از ارزش ذاتی سهم است ، بنابراین نیازی به تحلیل هم احساس نمی شود. وقتی نیاز به تحلیل نباشد ، تحلیل توسعه پیدا نمی کند. الان مردم در عرضه اولیه هیچ نیازی به تحلیل احساس نمی کنند؛ کافی است کد بگیرند و سقف قیمتی را انتخاب کنند و سود ببرند. بنابراین با وجود این سبک عرضه اولیه، نه تنها تحلیل شکل نمی گیرد بلکه حرکات هیجانی و گله وارانه توسعه پیدا می کند.
به این ترتیب، حضور پرشمار سهامداران تازه‌وارد که از قضا مهمترین عامل رشد سودآوری بورس در ماه‌های گذشته بوده است، این طیف از سرمایه گذاران را با ریسک اصلاح قیمت‌ها در آینده هم مواجه خواهد کرد ؟
بله . موضوع مهمی که اتفاقا از تکالیف ارکان بازار بوده، این است که از رسیدن آسیب به مردم جلوگیری کنیم. وظیفه ما این است آنجا که می بینیم مردم در بازار سرمایه و سرمایه گذاری خود در معرض زیان اند، از رسیدن آسیب به آن ها جلوگیری کنیم. الان ما طیف های گوناگونی از مردم را به طور مستقیم به این بازار فرا می خوانیم ؛ این فراخواندن هم غالبا با عرضه های اولیه شروع می شود ، چون بیشتر کسانی که کد می گیرند به خاطر عرضه اولیه بوده است و در درجه دوم در سهم های دیگر سرمایه گذاری می کنند و سود می برند. همین هم باعث افزایش آنچنانی قیمت ها شده است. در صورتی که اگر مردم به طور غیرمستقیم وارد بازار شده بودند احتمال آسیب دیدن و ضرر و زیان احتمالی آنها و آسیب دیدن بازار سرمایه از رفتارهای هیجانی به مراتب کمتر بود.
به‌نظر می‌رسد تاکیدات و تشویقات مکرر مسوولان ارشد کشور در مورد بازار سرمایه این اطمینان خاطر و در مواقعی حتی این توهم را ایجاد ساخته، که سهام اصطلاحا "پایین" ندارد و در شرایط فعلی بهترین گزینه سرمایه گذاری برای همه است، شما چه نظری دارید ؟
حقیقت این است که بعضی از سهم ها از ارزش ذاتی خود عبور کرده اند ؛ از طرفی کماکان داستان عرضه اولیه و جذب عموم مردم با هدف کسب سود ادامه دارد. عموم مردم از سازوکار بازار ما اطلاع ندارند و نمی دانند که این بازار تا چه حد ریسک و زیان دارد. فقط به دنبال کسب سود عرضه اولیه می آیند و بعد وارد بقیه سهم های عمدتا صفی می شوند و این آسیب جدی برای بازار ماست. در آینده ممکن است بسیاری از افراد غیرحرفه ای که وارد بازار شده اند ، متضرر شوند. وظیفه ما جلوگیری از این مسأله است. وظیفه داریم جلوی راهی که با صدای بلند مردم را از طریق عرضه اولیه کم ریسک و پر بازده به ورود مستقیم به بازار تحریک و تشویق می کند ، بگیریم تا از زیان های آتی جلوگیری کنیم.
موضوع دیگر که بسیار حائز اهمیت است این است که از رسیدن آسیب به خود بازار سرمایه جلوگیری کنیم. عموم مردمی که به این طریق جذب می شوند زمانی که بازار منفی می شود، کاملاً هیجانی عمل می کنند. به همین ترتیبی که قیمت برخی سهم ها را بالا کشیده اند و بالاتر از ارزش ذاتی آن آورده اند، به همین ترتیب در بازار منفی هیجانی می فروشند و بسیاری از سهم ها را به زیر ارزش ذاتی خودشان می برند و این حرکت هیجانی آسیبی جدی به بازار وارد می کند. حتی ممکن است برخی افراد حرفه ای را از بازار دفع کند. بنابراین وظیفه داریم جلو آسیب رسیدن به مردم و بازار را بگیریم. این حجم از ورود مردم به طور مستقیم که در راستای استفاده از مزایای عرضه اولیه و کسب سود وارد بازار سرمایه می شوند، آسیب های متعدد به این بازار وارد می کند. باید با تغییر برخی از ساز و کارها و ریز ساختارهای بازار، مردم هنگام ورود مستقیم به بازار با یک بازار حرفه ای و پیچیده مواجه شوند که امکان کسب سود بسیار راحت نظیر انتخاب سقف قیمتی در عرضه اولیه و صف نشینی پیدا نکنند و آنها را تشویق به ورود غیرمستقیم به بازار کنیم.
راهکار چیست؟
بحث بنده این نیست که محدودیت بگذاریم، اتفاقاً پیشنهاد این است که محدودیت را برداریم. محدودیت قیمتی در عرضه اولیه را برداریم و از صفر تا بی نهایت هر کس بتواند قیمت مورد نظرش را در عرضه اولیه وارد سامانه کند. وقتی دامنه قیمت ها باز باشد، افراد غیر حرفه ای می مانند که چه عددی را بزنند و آنها با یک بازار پیچیده که نیاز به تحلیل دارد خود را مواجه می بینند. بعضی ها ممکن است از تحلیل استفاده نکنند و خودسرانه با هیجان، قیمت های بالا بزنند و زیان کنند و ورود مستقیم به این بازار را برای خود مناسب تشخیص ندهند. در زمان تعیین قیمت است که تحلیل شکل می گیرد. الان ما لقمه را حاضر می کنیم و در اختیار عموم مردم قرار می دهیم. از طرفی با عرضه کننده چانه زده ایم که قیمت را پایین بگذارد و از طرفی تعیین قیمت کرده ایم ؛ در نتیجه همه به سقف قیمت می چسبند و سود می برند و به دیگران هم توصیه می کنند که به طور مستقیم وارد بازار بشو و سود بی ریسک ببرند. این بار مشارکت در عرضه اولیه رکورد شکست و به دو میلیون رسید و اگر به همین روش ادامه دهیم به ۱۰میلیون نیز خواهد رسید.
در آینده ممکن است بسیاری از افراد غیرحرفه ای که وارد بازار شده اند ، متضرر شوند. وظیفه ما جلوگیری از این مسأله است.
باز گذاشتن قیمت در عرضه های اولیه ، هیچ تبعاتی ندارد؟
بازار از دید عموم مردم پیچیده تر و حرفه ای تر می شود و چون بورس دامنه قیمت نداده است ، نمی توانند بدون تحلیل قیمت بگذارند. اینجاست که نیاز به تحلیل احساس می شود و اینکه افراد کد معاملاتی بگیرند و مستقیم وارد بازار بورس شوند، عملاً منتفی می شود. ممکن است قیمت بزنند و بازار کمتر از آن ها قیمت زده باشد و آنها گران بخرند که در این صورت ضرر می کنند. گاهی لازم است چند نفر از کسانی که هیجانی عمل می کنند و گران می خرند آسیب ببینند تا بدون تحلیل در عرضه اولیه ورود نکنند. این گونه، بازار هم عملاً شکل خود را خواهد گرفت و تحلیل محور خواهد شد .
افراد هم احساس نمی کنند که اگر وارد بازار شوند لزوما سود می کنند. خیر، بلکه این بازار را نیاز به تحلیل تلقی می کنندو از روش های غیرمستقیم و با کمک گرفتن از حرفه ای ها از جمله صندوق های سرمایه گذاری وارد می شوند؛ الان عموم مردم هیچ نیازی به صندوق سرمایه گذاری و روش غیر مستقیم احساس نمی کنند. در عرضه اولیه که سود کردند، صف نشینی را آغاز می کنند و باز کسب سود می کنند.
لذا پیشنهاد ما به نحوی که توضیح داده شد، این است که در روز عرضه اولیه محدوده قیمتی برداشته شود ؛ اگر این اتفاق رخ دهد، بسیار کمک کننده خواهد بود. روش هم همان روش بوک بیلدینگ باشد. یعنی رقابت در عرضه اولیه، رقابت دارک یا تاریک است و فقط محدوده قیمتی برداشته می شود. کانون کارگزاران این پیشنهاد را طی دو نامه رسمی به سازمان بورس ارائه کرده است و می دانیم که این پیشنهاد در دست بررسی است.
- شماره ۳۵۰ هفته نامه اطلاعات بورس- صفحه ۶
نظر شما