در پاسخ به این پرسش که مهمترین روشهای ارزشگذاری در بازار سرمایه ایران کداماند، کارشناسان حوزه مالی تأکید میکنند که در گزارشهای ارزشگذاری، بهویژه آن دسته که با هدف عرضه اولیه سهام تهیه میشوند، عموماً از دو رویکرد اصلی استفاده میشود: رویکردهای مبتنی بر جریانات نقدی آتی و رویکردهای مبتنی بر شرایط جاری و گذشته شرکت. رویکرد نخست، ماهیتی آیندهنگر دارد و شامل روشهایی نظیر تنزیل جریانات نقدی (DCF) و مدل تنزیل سود تقسیمی است که بر برآورد عملکرد مالی شرکت در سالهای پیشرو استوار است. در مقابل، رویکرد دوم بیشتر گذشتهنگر یا حالنگر تلقی میشود و روشهای ارزشگذاری نسبی (مانند استفاده از ضرایب و نسبتهای مالی) و نیز روشهای مبتنی بر ارزش روز داراییها را در بر میگیرد. به گفته کارشناسان، از منظر چارچوبهای نظری و فنی، این روشها تا حد زیادی با استانداردهای بینالمللی همراستا هستند و از حیث تنوع و مبانی تحلیلی، تفاوت معناداری میان رویههای مورد استفاده در ایران و استانداردهای رایج جهانی مشاهده نمیشود.
اثر بیثباتی اقتصادی بر ارزشگذاری
با این حال، چالشهای اجرایی ارزشگذاری در اقتصاد ایران قابل توجه است. نخستین چالش به استفاده از مفروضات در روشهای آیندهنگر بازمیگردد. در شرایطی که متغیرهای کلان اقتصادی با نوسانات قابل توجه مواجهاند و افق پیشبینیپذیری کوتاهمدت نیز محدود است، برآورد جریانات نقدی سالهای آینده با درجه بالایی از عدم قطعیت همراه میشود. نرخ تورم، نرخ ارز، سیاستهای مالی و پولی و تحولات محیط کسبوکار از جمله عواملی هستند که میتوانند مفروضات ارزشگذاری را به سرعت دستخوش تغییر کنند. این وضعیت نه تنها دقت پیشبینیها را کاهش میدهد، بلکه اقناع استفادهکنندگان از گزارشهای ارزشگذاری را نیز دشوارتر میسازد. در چنین فضایی، فاصله میان سناریوهای برآوردی و واقعیتهای محققشده ممکن است چشمگیر باشد.
عدم تناسب در ارزش داراییها و سودآوری
چالش دوم به نبود تناسب در برخی موارد میان ارزش روز داراییهای شرکت و میزان سودآوری آنها مربوط میشود. در عمل مشاهده میشود که گاه ارزش روز داراییهای یک شرکت با بازدهی تاریخی یا حتی سودآوری پیشبینیشده آن همخوانی ندارد. این شکاف میتواند به تفاوت معنادار میان نتایج حاصل از رویکردهای داراییمحور و سودمحور بینجامد.
همگرایی این دو رویکرد و دستیابی به یک جمعبندی منسجم، یکی از دشوارترین بخشهای فرآیند ارزشگذاری محسوب میشود و در مواردی زمینهساز اختلاف نظر میان تحلیلگران و ذینفعان میشود. به اعتقاد برخی متخصصان، برای کاهش این چالشها در شرایط اقتصادی پرنوسان، میتوان وزن بیشتری به روشهای نسبی و مبتنی بر واقعیتهای جاری شرکت اختصاص داد و از اتکای بیش از حد به پیشبینیهای بلندمدت پرهیز کرد؛ رویکردی که احتمال بروز اختلافات جدی را تا حدی کاهش میدهد.
نقش ارزشگذار چیست؟
در خصوص نقش ارزشگذار در موفقیت یا شکست عرضههای اولیه، دیدگاهها حاکی از آن است که ساختار عرضههای اولیه در ایران با بسیاری از بازارهای توسعهیافته تفاوت دارد. اگرچه گزارش ارزشگذاری توسط مشاور یا نهاد ارزشگذار تهیه میشود و مبنای تصمیمگیری قرار میگیرد، اما این گزارشها در چارچوب ضوابط و محدودیتهای نهادهای ناظر از جمله سازمان بورس و اوراق بهادار، شرکت بورس و فرابورس تدوین میشوند و استقلال مطلق ندارند.
از سوی دیگر، تجربه سالهای گذشته نشان میدهد که اغلب عرضههای اولیه در کوتاهمدت با استقبال بازار مواجه شدهاند و کمتر موردی از «شکست» به معنای عدم استقبال یا افت فوری قابل توجه مشاهده شده است. با این حال، در ارزیابی بلندمدت عملکرد سهام پس از عرضه اولیه، دقت ارزشگذاری اهمیت بیشتری مییابد. درباره بیشبرآورد یا کمبرآورد ارزش شرکتها نیز اذعان میشود که چنین مواردی رخ داده و در آینده نیز محتمل است، اما بخش قابل توجهی از این اختلافات ناشی از تغییر شرایط اقتصادی و انحراف واقعیتها از مفروضات اولیه است، نه لزوماً خوشبینی یا بدبینی عمدی در گزارشها.
در مجموع، با توجه به ورود نیروهای متخصص و جوان به بازار سرمایه و گسترش ابزارهای تحلیلی نوین بهویژه در حوزه فناوری اطلاعات و هوش مصنوعی، چشمانداز حوزه ارزشگذاری در کشور مثبت ارزیابی میشود و انتظار میرود دقت و کارایی این فرآیند در سالهای آینده ارتقا یابد.
-
میثم بلگوریان - مدیر خدمات مالی تامین سرمایه لوتوس پارسیان
- شماره ۶۳۲ هفته نامه اطلاعات بورس
نظر شما