حذف ارز ترجیحی را باید یکی از مهمترین تصمیمات اقتصادی سالهای اخیر دانست؛ تصمیمی که نه تنها نظم قیمتی اقتصاد ایران را در سطح کالاهای اساسی و تولیدی تغییر داده که به عنوان یک شوک ساختاری، اثرات چندلایه و زمان بندی شدهای بر بازارهای مختلف برجای گذاشته است. در سه تا شش ماه نخست (کوتاه مدت) پس از حذف ارز ترجیحی، اقتصاد با افزایش تورم نقطهای مواجه میشود. کالاهای اساسی، دارو، نهادههای دامی و تمامی حلقههای زنجیره غذایی به طور مستقیم از این تغییر متأثر میشوند. افزایش قیمت این اقلام، در کنار افت قدرت خرید واقعی خانوارها، منجر به رکود تورمی در بازار کالا و خدمات میشود؛ وضعیتی که تقاضای مؤثر کاهش می یابد اما قیمتها همچنان میل به رشد دارند. به طور همزمان، بی ثباتی انتظارات تورمی به نوسان در بازارهای ارز، طلا و سهام دامن میزند. تجربه تاریخی نشان میدهد که در دورههای شوک قیمتی، بازارهای طلا و ارز به عنوان «پناهگاه تورمی» عمل میکنند و تمایل به رشد دارند. در مقابل، بازار سرمایه رفتاری دوگانه از خود نشان میدهد؛ برخی صنایع متأثر از افزایش قیمت مواد اولیه و تقاضای داخلی با افت سود مواجه میشوند، در حالیکه گروهی دیگر از واقعی شدن نرخها و تورم ریالی منتفع خواهند شد. در این بازه، سرمایه گذاران عمدتا رفتارهای هیجانی در حال ارزیابی مجدد پرتفوی خود هستند و شایع میشود. از سوی دیگر، سیاستگذار با چالش جدی در کنترل انتظارات و تثبیت قیمتها روبهرو است؛ زیرا حذف ارز ترجیحی همزمان با تنگنای بودجه ای می تواند آثار تورمی را تشدید کند.
در بازه شش تا دوازده ماه (میان مدت) پس از اجرای سیاست، اثرات اولیه به تدریج فروکش میکند و بازارها وارد مرحله تعدیل ساختاری میشوند. اگر دولت بتواند با پرداخت یارانههای جبرانی مؤثر و کنترل کسری بودجه، فشار تورمی را مهار کند، قیمتها به سمت تعادل جدید حرکت خواهند کرد. شرکتهایی که پیشتر درگیر قیمتگذاری دستوری بودند، حاشیه سودشان بهبود مییابد و شفافیت سودآوری بنگاهها افزایش پیدا میکند. در مقابل، چنانچه حمایتی کافی صورت نگیرد و کسری بودجه از مسیر تورم جبران شود، اقتصاد وارد مرحلهای از رکود تقاضا خواهد شد؛ یعنی خانوارها قدرت خرید کافی ندارند و مصرف کاهش مییابد. در چنین شرایطی فشار هزینه از تولیدکننده به مصرف کننده منتقل نمیشود و سود شرکتها محدود باقی میماند. این مرحله برای بازار سرمایه تعیین کننده است: صنایع کارآمد و انعطاف پذیر در قیمت گذاری، به بازیگران اصلی تبدیل میشوند، در حالی که شرکتهای غیررقابتی یا بدهی محور با تنگنای نقدینگی مواجه خواهند شد بنابراین، انتخاب صحیح صنعت و شرکت در این بازه از اهمیت استراتژیک برخوردار است.
رفتار بازار سرمایه در فصل زمستان را باید در چارچوب یک بازار «انتخاب محور» دید، نه بازار «رشد همگانی». انتظار جهشهای شارپی و هیجانی از شاخص کل واقع بینانه نیست؛ محتملترین سناریو نوسان صعودی با شیب ملایم و فرسایشی است، یعنی رشد تدریجی صنایع منتخب در کنار ثبات نسبی در سایر گروهها. در چنین فضایی، تحلیل بنیادی و انتخاب صنایع دارای مزیت نسبی میتواند بیشترین بازده را به همراه داشته باشد. اصلاحات ساختاری در قیمتگذاری، تورم ریالی و تغییر نرخ ارز، محرک اصلی سودآوری بنگاهها خواهد بود، نه جریان نقدی جدید یا تحریک تقاضا.
در این میان صنایع برنده و بازنده در فضای جدید شامل چند گروه میشود؛
صنایع غذایی و کشاورزی: حذف ارز ترجیحی منجر به واقعی شدن قیمت فروش و اصلاح حاشیه سود میشود. با گذر زمان، در صورت پذیرش قیمتی توسط بازار، این گروه می تواند از ثبات نسبی در سودآوری برخوردار شود.
داروییها: هرچند در کوتاه مدت با نوسانات شدید و ریسک تنظیم قیمت روبهرو هستند، اما در میان مدت، در صورت اصلاح نظام قیمت گذاری و توسعه تولید داخلی مواد اولیه، از جذاب ترین گروهها خواهند بود.
صادرات محورها (پتروشیمی، فلزات، معدنیها) : این شرکتها از تورم ریالی و رشد نرخ ارز منتفع میشوند و وابستگی کمتری به تقاضای داخلی دارند. در فضای تورمی، داراییهای دلاری مزیت مهمی محسوب میشود.
شرکتهای دارایی محور: بنگاههایی که مالک زمین، ملک یا پروژههای عمرانیاند، با افزایش ارزش داراییها و پوشش تورم از طریق NAV، قدرت دفاعی بالاتری در برابر کاهش ارزش پول دارند. در مقابل، صنایع با ریسک بالاتر شامل بنگاههای تولیدکننده کالاهای مصرفی غیرضروری، شرکتهای با حاشیه سود پایین و بدهی بالا و فعالان کاملا وابسته به تقاضای داخلی واقعی هستند. فشار ناشی از رکود تقاضا و افزایش هزینههای مالی، سود این گروهها را محدود میسازد.
حذف ارز ترجیحی از منظر اقتصادی اجتناب ناپذیر بود، زیرا استمرار آن باعث انحراف منابع، رانت ارزی و ناکارایی گسترده در تخصیص سرمایه میشد. با این حال، این سیاست دارای هزینه اجتماعی قابل توجهی است که از طریق کاهش قدرت خرید، بی ثباتی انتظارات و نوسانات قیمتی خود را نشان میدهد. برای بازار سرمایه ایران، این تحول نه نشانه «سقوط گروهی» است و نه «جهش عمومی». در واقع، اقتصاد وارد دوره ای از بازآرایی در ارزشگذاریها شده است؛ دورهای که تحلیلگر باید بر مبنای دادههای واقعی، ساختار هزینه و توان تطبیق شرکتها تصمیم بگیرد. بهترین استراتژی در این شرایط، تمرکز بر تحلیل بنیادی، انتخاب شرکتهای تورم پذیر و دارایی محور یا صادراتی و پرهیز از رفتارهای هیجانی کوتاه مدت است. سرمایهگذاری هوشمند در این مقطع، نه بر پیش بینی نوسانات روزانه، بلکه بر درک روندهای کلان و سازوکارهای تعدیل اقتصادی استوار خواهد بود.
ابوالفضل شهرآبادی - مدیرعامل سبدگردان داریک
شماره ۶۲۳ هفته نامه اطلاعات بورس
نظر شما