به گزارش صدای بورس، وضعیت اقتصاد کلان کشور و اثر متغیرهایی مانند نوسانات ارزی، تورم و نرخ بهره، از جمله عواملی هستند که منجر به بروز تفاوتهای ساختاری ارزشگذاری در ایران نسبت به بورسهای جهانی شدهاند. مدیرعامل تأمین سرمایه لوتوس، با تشریح چالشهای ارزشگذاری شرکتها در بورس ایران، بر ضرورت اصلاح وضعیت اقتصاد کلان، شفافیت اطلاعات و افزایش عمق بازار برای رفع چالش ها در این حوزه تاکید می کند. مشروح گفتوگو با احسان مرادی را در ادامه بخوانید.
* ارزشگذاری شرکتها چه جایگاهی در فرآیند پذیرش و عرضه اولیه در بازار سرمایه دارد؟
ارزشگذاری یکی از مهمترین مراحل در فرآیند پذیرش و عرضه اولیه سهام است. تعیین ارزش منصفانه یک شرکت نهتنها مبنای قیمتگذاری عرضه اولیه را مشخص میکند، بلکه نقش مهمی در شکلگیری انتظارات سرمایهگذاران و اعتماد آنها به بازار دارد. اگر این فرآیند بهدرستی و با دقت انجام شود، میتواند به تخصیص بهینه منابع و افزایش کارایی بازار سرمایه کمک کند.
* فرآیند ارزشگذاری در بورس ایران از نظر نظری تا چه حد با بازارهای سرمایه توسعهیافته شباهت دارد؟
از منظر نظریههای مالی، تفاوت بنیادینی وجود ندارد. در ایران نیز همانند بازارهای توسعهیافته از روشهای استانداردی مانند تنزیل جریانهای نقدی (DCF)، مدل تنزیل سود تقسیمی (DDM)، ارزشگذاری نسبی مبتنی بر نسبتهای مالی و روش خالص ارزش داراییها (NAV) استفاده میشود. این چارچوبها در ادبیات مالی جهانی پذیرفتهشده هستند و در گزارشهای ارزشگذاری داخلی نیز معمولاً بهصورت ترکیبی به کار میروند. تفاوت اصلی نه در ابزارها، بلکه در محیط اجرایی و شرایط اقتصادی است.
* مهمترین تفاوتهای ساختاری ارزشگذاری در ایران نسبت به بورسهای جهانی چیست؟
مهمترین تفاوت به شرایط محیط کلان اقتصادی بازمیگردد. در اقتصاد ایران متغیرهایی مانند نرخ تورم، نرخ ارز و نرخ بهره نوسانات بالایی دارند. این نوسانات مستقیماً بر پارامترهای کلیدی مدلهای ارزشگذاری اثر میگذارند؛ از جمله نرخ تنزیل، نرخ رشد بلندمدت و برآورد جریانهای نقدی آتی. در حالی که در بسیاری از اقتصادهای توسعهیافته، ثبات نسبی این متغیرها باعث میشود مفروضات ارزشگذاری با اطمینان بیشتری تعیین شوند.
* کیفیت اطلاعات و افشای مالی شرکتها چه تأثیری بر دقت ارزشگذاری در ایران دارد؟
کیفیت افشا در همه شرکتها یکسان نیست. در برخی موارد با اصلاحات مکرر صورتهای مالی، وجود اقلام غیرتکرارپذیر یا تفاوت در سطح شفافیت مواجه هستیم. این موضوع تحلیل سودآوری پایدار شرکت را دشوار میکند. تحلیلگر ناچار است تعدیلات تحلیلی متعددی انجام دهد تا به تصویری واقعبینانه از عملکرد شرکت برسد. بدیهی است هرچه عدم قطعیت اطلاعاتی بیشتر باشد، دامنه خطای برآورد نیز افزایش مییابد.
* آیا محدودیت عمق بازار و تعداد شرکتهای قابل مقایسه نیز چالش ایجاد میکند؟
بله، این موضوع یکی از چالشهای مهم است. در بازارهای توسعهیافته، تحلیلگران به تعداد زیادی شرکت مشابه برای انجام مقایسههای نسبی دسترسی دارند و حتی دادههای معاملات ادغام و تملیک نیز در دسترس است. در ایران در برخی صنایع تعداد شرکتهای بورسی محدود است و تفاوت در ساختار مالکیت یا مدل کسبوکار، قابلیت مقایسه را کاهش میدهد. بنابراین استفاده از نسبتهای مقایسهای ممکن است با خطای بیشتری همراه باشد.
* نقش مداخلات سیاستگذار در صنایع مختلف تا چه اندازه بر فرآیند ارزشگذاری اثرگذار است؟
در برخی صنایع مانند انرژی، پتروشیمی، فولاد، خودرو و دارو، سیاستهای دولتی در حوزه قیمتگذاری یا نرخ نهادهها تأثیر مستقیم بر سودآوری شرکتها دارد. تغییر ناگهانی نرخ خوراک، تعرفههای صادراتی یا اعمال قیمتگذاری دستوری میتواند در مدت کوتاهی سود شرکت را دگرگون کند. این سطح از عدم قطعیت پیشبینی جریانهای نقدی را دشوارتر میکند و طبیعتاً دقت مدلهای ارزشگذاری را تحت تأثیر قرار میدهد.
* فرآیند تهیه گزارش ارزشگذاری در عرضههای اولیه در ایران چگونه انجام میشود؟
در ایران معمولاً مشاور پذیرش که اغلب یکی از شرکتهای تأمین سرمایه است، گزارش ارزشگذاری را تهیه میکند. این گزارش به بورس یا فرابورس ارائه میشود و مبنایی برای تعیین محدوده قیمتی عرضه اولیه قرار میگیرد. در عمل معمولاً چند روش ارزشگذاری بهصورت همزمان استفاده میشود و نتیجه نهایی از میانگین وزنی یا ترکیب نتایج این روشها استخراج میشود. البته این فرآیند صرفاً یک مدلسازی مالی نیست و تا حدی تحت تأثیر شرایط بازار و ملاحظات نظارتی نیز قرار دارد.
* درباره دقت ارزشگذاری شرکتهایی که در بورس عرضه میشوند چه میتوان گفت؟ آیا میتوان آن را پیشبینی قطعی قیمت آینده دانست؟
خیر. گزارش ارزشگذاری یک پیشبینی قطعی از قیمت آینده سهم نیست، بلکه برآوردی تحلیلی مبتنی بر مجموعهای از مفروضات است. هر تغییری در مفروضات کلیدی مانند نرخ رشد، نرخ تنزیل یا شرایط کلان اقتصادی میتواند نتیجه را تغییر دهد. به همین دلیل بهتر است این گزارشها بهعنوان یک چارچوب تحلیلی در نظر گرفته شوند، نه یک عدد قطعی که الزاماً باید با قیمت بازار منطبق باشد.
* آیا ارائه یک عدد مشخص بهعنوان ارزش نهایی، با توجه به عدم قطعیتهای اقتصاد ایران، روش مناسبی است؟
در شرایط فعلی اقتصاد ایران که سطح عدم قطعیت بالاست، ارائه یک بازه ارزشی همراه با تحلیل حساسیت نسبت به مفروضات کلیدی میتواند تصویر واقعبینانهتری ارائه دهد. با این حال، انتظار نهاد ناظر معمولاً ارائه یک عدد مشخص است. در حالی که از منظر تحلیلی، بیان دامنه ارزش بههمراه سناریوهای مختلف میتواند تصمیمگیری سرمایهگذاران را دقیقتر کند.
* با توجه به مسئولیت بالا و ریسکهای موجود، چرا برخی تأمین سرمایهها تمایل محدودی به انجام ارزشگذاری دارند؟
فرآیند ارزشگذاری در ایران حساسیت و ریسک بالایی دارد، در حالی که حقالزحمه آن در مقایسه با مسئولیت حرفهای و تبعات احتمالی چندان بالا نیست. به همین دلیل تنها تعداد محدودی از شرکتهای تأمین سرمایه، عمدتاً با هدف کمک به توسعه بازار سرمایه و تسهیل پذیرش شرکتها، این مسئولیت را میپذیرند.
* جمعبندی شما درباره جایگاه ارزشگذاری در بازار سرمایه ایران چیست؟
ارزشگذاری ابزار تحلیلی مهمی برای برآورد ارزش ذاتی شرکتهاست، اما باید آن را در چارچوب مفروضات و محدودیتهای محیط اقتصادی ایران تحلیل کرد. هرچه شفافیت اطلاعات، ثبات متغیرهای کلان و عمق بازار افزایش یابد، دقت ارزشگذاری نیز بهبود خواهد یافت. در نهایت، استفادهکنندگان گزارشهای ارزشگذاری باید با قضاوت حرفهای و در نظر گرفتن ریسکهای محیطی از این گزارشها بهره ببرند و آن را معادل پیشبینی قطعی قیمت آینده سهام تلقی نکنند.
-
نجمه آجربندیان - خبرنگار
- شماره ۶۳۳ هفته نامه اطلاعات بورس
نظر شما