- توسعه بازار سرمایه در تامین مالی بنگاه‌های اقتصادی کشورمان چه نقشی را می تواند ایفا کند؟
بدون شک، در شرایط حاضر، مهمترین عامل محدود کننده کسب‌و‌کارها در کشور، تنگنای مالی و اعتباری حاکم بر فضای اقتصاد ملی است. به رغم رشد شتابان نقدینگی در سال‌های اخیر، بنگاه‌های اقتصادی در سطح خرد، از محدودیت منابع مالی رنج می‌برند به‌گونه‌ای که علاوه بر متوقف شدن بخش عمده‌ای از پروژه‌های توسعه‌ای شرکت‌ها، تامین سرمایه در گردش آن‌ها هم با مشکل روبرو شده است و واحدهای تولیدی، فعالیتی به مراتب کمتر از ظرفیت‌های اسمی خود دارند.
بر این اساس مزایای توسعه بازارهای سرمایه را می‌توان به دو گروه اصلی تخصیص بهینه منابع و توزیع کارا‌تر ریسک تقسیم کرد. البته بر اساس کارکرد نخست، سازوکار پیشرفته قیمت‌گذاری سهام و اوراق بدهی در بازار سرمایه و وجود شرایط نزدیک به رقابت کامل در این بخش از اقتصاد، باعث می‌شود منابع مالی به بهترین و پر بازده‌ترین فرصت‌های سرمایه‌گذاری تخصیص یابد. بنابراین، شرکت‌های دارای پتانسیل رشد از این فرصت برخوردارند که با هزینه کمتری به منابع مالی دسترسی پیدا کنند و مراحل رشد خود را با ثبات و سرعت بیشتری ادامه دهند. مسله دیگر آنکه ، توسعه بازار سرمایه، توزیع ریسک و مدیریت کارآمد آن را امکان‌پذیر می‌کند. در واقع، بازار سرمایه ریسک را به افرادی منتقل می‌کند که بهتر می‌توانند آن را تحمل کنند. این کارکرد، یعنی امکان مدیریت بهینه ریسک در بازار سرمایه، نقش مؤثری در کنترل بی‌ثباتی‌های اقتصادی در سطح کلان خواهد داشت.پس بازار سرمایه با تخصیص بهینه منابع و امکان مدیریت بهتر ریسک، امکانات لازم برای رشد درون‌زا و باثبات اقتصادی را فراهم می‌آورد.
- رویکرد تجارب جهانی در این خصوص چگونه است؟
نتایج تجربی مطالعات انجام شده هم تأییدکننده این مدعا است. برای نمونه، بازده سرمایه‌گذاری در آمریکا و انگلیس که از بازارهای مالی پیشرفته‌تر برخوردارند، بیشتر از سایر کشورهای اروپایی است. یا این‌که، توسعه بازار سرمایه در کشورهای یادشده، باعث جذب حداکثری منابع خارجی توسط این کشورها شده است که خود می‌تواند به رشد بیشتر فعالیت‌های اقتصادی بیانجامد.
- برای تحقق این دیدگاه ، باید چه بسترهایی فراهم شود؟
البته توسعه نظام مالي، فرآیندی بلندمدت است و يك شبه اتفاق نمي‌افتد. توسعه نظام مالی مستلزم تعهد جدي همه منابع موجود در بازار است. حتي در این شرايط، نتايج اصلاحات ممكن است، مدت‌ها بعد نمايان شود. بنابراين، نظام حقوقي و مقرراتي مناسب و همچنين طراحي سازوكارهاي مناسب براي كنترل و حذف فساد، اتخاذ سياست‌هاي اقتصادي كارآمد و طراحي و استقرار نهادهاي مالي قوي، از پايه‌ای‌ترين الزامات استقرار يك نظام مالي پويا و كارآمد هستند. به عبارت ديگر با استقرار مناسب چارچوب‌هاي سیاستی كلان، امكانات لازم براي برداشتن گام‌هاي بعدي در راستای تقويت نظام مالي، فراهم مي‌آيد.
- بازنگری ساختار نظارتی بازار پول و سرمایه در این راستا را چگونه ارزیابی می کنید؟
این کار باید با هدف هزینه کمتر، صرفه ناشی از مقیاس، شفافیت ، مسئولیت‌پذیری بیشتر ، اجتناب از ناهماهنگی و همپوشانی وظایف انجام شود .البته نهاد ناظر بازار سرمایه ایران به صورت متمرکز بر فعالیت نهادهای مالی و بازارهای فعال نظارت می‌کند و ساختار نظارتی در کل بازار مالی، کاملا مستقل و رقابتی است.به عبارت دیگر بازار پول و سرمایه، هرکدام ناظر خاص خود را دارند که این موضوع، باعث بروز رقابت غیرسازنده بین مقام ناظر دو بازار پول و سرمایه شده است که در واقع به زیان بازار سرمایه است. بنابراین بازنگری ساختار نظارتی بازار مالی و استفاده از مدل تک ناظری، با توجه به درجه توسعه‌یافتگی بازار و نحوه تعاملات دو بازار و چالش‌های مداوم بانک مرکزی و سازمان بورس و اوراق بهادار، از زمان تصویب قانون بازار غیر متشکل پولی و متعاقب آن قانون بازار اوراق بهادار، قابل بررسی است.
- در خصوص ضرورت مقررات زدایی در بازار سرمایه و آثاراجرایی آن چه نظری دارید؟
دیدگاه قدیمی و قاعده‌محور حاکم بر رویه مقررات‌زدایی، باعث تمرکز مقررات و رویه‌های اجرایی بیش از حد(Over regulation) در بازار سرمایه شده که می‌تواند توسعه آتی آن را با مشکل روبرو کند. تجربه جهانی نشان می‌دهد کشورهای صنعتی از اواخر دهه 1970، حرکت به سمت آزادسازی فعالیت‌های اقتصادی و تغییر سیاست‌های کلان را آغاز کرده‌اند و در این مسیر، آزادسازی بازار مالی و مقررات‌زدایی از این بازار در کانون فعالیت‌ها قرار داشته است. بنابراین با توجه به تاکیدات انجام شده در حوزه سیاست‌گذاری، مبنی بر توجه بیشتر بر بازار سرمایه در تامین مالی، باید این مسیر در کشور ما هم مورد توجه قرار گیرد.
مفهوم مقررات زدایی در حذف یا کاهش موانع دسترسی به خدمات مالی و انتقال آسان‌تر منابع مالی به واحدهای سرمایه‌پذیراست . البته در مجموع مقررات زدایی بر حوزه‌هایی از جمله ، حذف کنترل و محدودیت بر گردش سرمایه خارجی و نرخ بهره با هدف بهبود تخصیص منابع، تمرکززدایی و رفع انحصار از نهادهای مالی با حضور نهادهای مالی خارجی، رفع محدودیت بر مالکیت نهادهای مالی ، ارتقای کارایی بازار سهام و بدهی از طریق بهبود روش‌های عرضه، بازارگردانی، تنوع ابزارهای مالی و ایجاد بازار دست دوم برای اوراق بدهی دولتی ، افزایش شفافیت تراکنش‌های مالی از طریق بهبود اطلاع‌رسانی و رتبه‌بندی اوراق ، همسان‌سازی و ساده‌سازی استانداردهای احتیاطی با یکسان کردن مقررات و ساده‌سازی فرآیندهای اجرایی و نظارتی متمرکز شده است.
- پارامتر تفکیک کامل ، واقعی نظارت از اجرا در این زمینه چه نقشی دارد؟
اگرچه همواره بیان می‌شود که با اجرای قانون بازار اوراق بهادار و اصلاح ساختار نظارتی بازار سرمایه، وظایف اجرایی بازار از وظایف نظارتی تفکیک شده است و مقام ناظر مستقلی برای پیگیری وظایف تصریح شده در قانون ایجاد شده است، اما بررسی دقیق‌تر فرآیندهای جاری بازار سرمایه موید واقعیت دیگری است. از آنجا که سازمان بورس و اوراق بهادار به عنوان رکن نظارتی بازار، بر ساختارهای به جای مانده از قانون قدیم یعنی سازمان کارگزاران بورس، پایه‌گذاری شده بود و مدیران و کارکنان اولیه آن هم همان کارکنان ساختار قبلی بودند، به‌طور طبیعی، علاقه به اجرا و پیگیری بخشی از وظایف گذشته، در آن‌ها وجود داشته است. از سوی دیگر، جوان بودن بورس‌ها و نهادهای مالی ایجاد شده و عدم اعتماد کافی به آن‌ها، زمینه را برای عدم واگذاری کامل وظایف اجرایی به ارکان دیگر بازار فراهم کرده بود. در چنین فضایی، سازمان بورس و اوراق بهادار با استفاده حداکثری از قانون و همچنین تهیه و تصویب مقررات مورد نیاز، بخش قابل‌توجهی از امور اجرایی مهم بازار را در اختیار خود نگه داشت هرچند در ظاهر، این وظایف به سایر ارکان بازار واگذار شده بودند.
بنابراین شاهد بودیم به رغم ایجاد بورس‌ها و نهادهای مالی متنوع در بازار، همچنان بیشتر تصمیمات در ید مقام ناظر باقی‌مانده و برخی از نهادهای ایجاد شده، در عمل از اختیارات اجرایی چندانی برخوردار نبودند که برای نمونه می‌توان به بورس تهران یا کانون‌ها اشاره کرد. از این‌رو، تفکیک واقعی نظارت از اجرا و واگذاری امور اجرایی به دیگر ارکان، می‌تواند به عنوان مهمترین انتظار از سازمان بورس و اوراق بهادار مطرح شود.
- به نظر جنابعالی ،با توجه به تجارب جهانی ادغام بورس‌های فعال چه دستاورد هایی به همراه خواهد داشت؟
تجربه جهانی حاکی از این است که بورس‌ها در دهه اخیر، برای افزایش سهم بازار، امکان فعالیت در فضای رقابتی و کاهش هزینه‌های اجرایی، سیاست ادغام افقی و عمودی را به عنوان یک راهبرد استراتژیک، پیگیری کرده‌اند که نتیجه آن ایجاد بورس‌های واحد ملی و حتی بورس‌های بین‌المللی مثل نیویورک یورونکست یا نزدک اومکس است. در این راهبرد تلاش می‌شود در گام اول با ادغام افقی بورس‌های فعال در یک کشور، یک بورس بزرگ و ملی تشکیل شود که نمونه اخیر آن بورس استانبول است که از ادغام چهار بورس اوراق بهادار، کلا، طلا و مشتقه ایجاد شده است. علاوه بر این با ادغام عمودی بورس با دیگر زنجیره‌های ارزش مثل شرکت‌های فناوری و سپرده‌گذاری، کل خدمات مربوط به معاملات اوراق بهادار توسط یک نهاد عرضه می‌شود که خود باعث افزایش کارایی معاملات می‌شود.این مسایل در حالی مطر ح است که در کشورمان شاهد فعالیت دو بورس یکسان اوراق بهادار( بورس تهران و فرابورس) و دو بورس یکسان کالایی( بورس کالا و بورس انرژی) هستیم. جالب‌تر آنکه، شرکت فناوری بورس تهران و شرکت سپرده‌گذاری مرکزی، به دلایلی همچون اهمیت اطلاعات در اختیار یا حساسیت فعالیت، توسط سازمان بورس اداره می‌شوند که فاقد توجیه قانونی و ساختاری است.بنابراین، پیرو روندهای جهانی و با استفاده از تجارب موجود، باید ادغام بورس‌ها و واگذاری زنجیره‌های پسین و پیشین خدمات به آن‌ها مورد توجه قرار گیرد. در غیر این‌صورت، شرکتی کردن بورس‌ها( که در زمان خود سیاست بسیار پیشرو و حتی به عقیده برخی کارشناسان پیش از موعد بود) عملا کارایی چندانی نخواهد داشت.
- برای پذیرش روندهای جهانی در صنعت اوراق بهادار نیازمند چه بستر سازی‌هایی هستیم؟
بررسی بازارهای توسعه یافته و حتی در حال توسعه نشان می‌دهد که صنعت اوراق بهادار درگیر موضوعات مهمی چون چندپاره شدن بازار(Fragmentation)، درونی‌سازی معاملات(Internalization)، سامانه‌های معاملات غیر شفاف(Dark Pools)، معاملات الگوریتمی و معاملات سریع، ادغام بورس‌ها و سامانه‌های معاملاتی غیر بورسی، الزامات احتیاطی جدید و رویه‌های مدیریت ریسک و.... است که در چند سال اخیر از دید مدیران بازار سرمایه به دور مانده است و می‌تواند به مرور زمان، فاصله ما با بازارهای جهانی را افزایش دهد. پس ضروری است حوزه تمرکز مقام ناظر از تحولات جاری بازار فراتر رفته و تلاش کند همگام با روندهای جهانی، اقدامات لازم برای تطبیق بازار داخلی با این تحولات را فراهم آورد.
- با توجه به مسایلی که اشاره داشتید ، تقویت نهادهای مالی در این زمینه چه نقشی دارد؟
پیرو فضای ایجاد شده ناشی از قانون بازار اوراق بهادار و تلاش‌های مدیران سازمان، نهادهای مالی متنوعی به بازار سرمایه اضافه شدند که در رشد و توسعه این بازار نقش اساسی داشتند. اما بخش قابل‌توجهی از ظرفیت این نهادها به دلیل درگیر بودن با قوانین و مقررات پیچیده و همچنین عدم اعطای اختیارات کافی، بلااستفاده مانده و به هدر می‌رود. مقررات حاکم بر این نهادها بسیار گسترده و غیر قابل انعطاف است. برای نمونه ماده 29 قانون به بررسی صلاحیت حرفه‌ای مدیران، حداقل سرمایه، موضوع فعالیت و نحوه گزارش‌گری مالی نهادهای مالی اشاره دارد. اما این بدان معنی نیست که همه نهادهای مالی باید اساسنامه‌های تیپ غیر قابل تغییر، موضوع فعالیت‌های یکسان و قراردادهای یکسان برای فعالیت‌های اجرایی باشند. بلکه بهتر است ضمن رعایت مواد قانونی، به نهادهای مالی آزادی فعالیت بیشتری اعطا کرد و با ایجاد رقابت، کیفیت خدمات آن‌ها را افزایش داد.
- در خصوص چالش های آزاد سازی کارمزدها و آثار اجرایی آن در بازار سرمایه کشورمان ، چه نظری دارید؟
آزاد سازی ساختار کارمزدها، به‌ویژه کارمزد معاملات به عنوان یکی از نوآوری‌های صنعت اوراق بهادار در سال‌های اخیر شناخته می شود و بورس‌ها تلاش می‌کنند از طریق انعطاف‌پذیر کردن کارمزدها، امکان کاهش هزینه‌های معاملات و جذب سرمایه‌گذاران را فراهم کنند. باید پذیرفت ساختارهای کارمزدی تعریف شده در بازار سرمایه کشور قدیمی و غیر قابل انعطاف است که این موضوع، بر انگیزه ایجاد نوآوری در روش‌های معاملاتی، سرمایه‌گذاری در فن‌آوری معاملاتی و توان رقابتی با بازارهای دیگر اثرگذار است. کارگزاران مجبورند برای رقابت در جذب مشتری، دست به تخفیف زده یا از روش‌های غیر شفاف برای بازگرداندن بخشی از کارمزد استفاده کنند. معامه‌گران آنلاین از کارمزدهای بالا ناراضی‌اند. سازمان بورس به عنوان مقام ناظر، سهم بزرگی از کارمزدها را به خود اختصاص می‌دهد و بورس، سپرده‌گذاری و شرکت فناوری، کارمزدهای جداگانه دریافت می‌کنند. در حالی که در بازارهای توسعه یافته، مشتری عموما فقط به کارگزار کارمزد پرداخت می‌کند و درآمد بورس از محل حق دسترسی کارگزاران و درآمد سازمان به صورت غیر مستقیم و از محل درآمد نهادهای تحت نظارت تامین می‌شود. بنابراین باید این شیوه اخذ کارمزد مورد بازنگری قرار گیرد و کارمزد معاملاتی هم بدون سقف و کف و به صورت رقابتی توسط کارگزار تعیین شود.
- به نظر شما استفاده و بازنگری تجربه اجرایی در سازمان بورس و اوراق بهادارچه میزان در بهبود شرایط مذکور نقش خواهد داشت؟
سازمان بورس به دلیل وظایف قانونی گسترده و همچنین ارجاع امور مختلف به این سازمان برای تصمیم‌گیری یا اظهارنظر، نیازمند در اختیار داشتن سرمایه انسانی مجرب و مستقل است. بر اساس توصیه‌های آیسکو، نحوه انتخاب نیروی انسانی در سازمان‌های ناظر و سطوح حقوق پرداختی به آنان باید به‌گونه‌ای باشد که این سازمان‌ها ضمن برخورداری از سطح بالای تجربه و کارایی، از کمترین احتمال بروز فساد و تبانی برخوردار باشند. همان‌گونه که اشاره شد بخشی از پرسنل فعال در سازمان بورس و اوراق بهادار از سازمان کارگزاران بورس به این مجموعه منتقل شدند و بقیه پرسنل هم از نیروهای جدیدی هستند که عمدتا تازه از دانشگاه فارغ‌التحصیل شده‌اند. به عبارت دیگر، کمتر شاهد به‌کارگیری فعالان با تجربه بازار در ساختار اجرایی سازمان هستیم و از این‌رو گاه انتقاداتی در مورد آشنا نبودن کارشناسان سازمان به رویه‌های اجرایی یا حساسیت‌های کاری مطرح می‌شود که در جای خود، قابل اعتنا است. بنابراین پیشنهاد می‌شود بخشی از بدنه کارشناسی و مدیریتی سازمان از میان فعالان بازار یعنی کارگزاران، شرکت‌های سرمایه‌گذاری، تامین سرمایه‌ها و ... انتخاب شوند. از سوی دیگر، تغییر فرهنگ سازمانی و همچنین فضای استقرار کارکنان سازمان، برای القای حس یک سازمان تخصصی و بزرگ ضروری به‌نظر می‌سد.
- ضرورت تعامل و يكپارچگي با بازارهاي بين‌المللي در شرایط کنونی را بیان کنید.
در حالي كه هر روز، خبر ادغام بورس‌هاي جهاني، اتصال سامانه‌هاي معاملاتي بورس‌ها به يكديگر يا اعطاي مجوز به كارگزاران خارجي براي دسترسي به بازارهاي محلي به گوش می‌رسد، بازار سرمایه کشور، به‌‌صورت جداگانه و مستقل از بازارهای جهانی، به فعاليت خود ادامه می‌دهد. اين عامل، اگرچه بورس تهران را از بحران‌های مالي اخير، دور نگهداشته است، اما در عمل، مانع استفاده از منابع مالي خارجي، دانش مالي و تكنولوژي برتر مورد استفاده در بازارهای خارجی شده است که عامل اصلی رشد برخی از بورس‌های در حال توسعه محسوب می‌شوند.
- در مجموع برای عملیات سازی فرهنگ‌سازي و آموزش در بازار مالی چه برنامه راهبردی باید ارایه شود؟
آموزش عمومي سرمايه‌گذاران و توسعه فرهنگ سهام‌داري از مقوله‌هايي است كه از گذشته در بازار سرمایه پيگيري شده است. اما براي توسعه بيشتر دانش مالی در كشور، نياز به همكاري مدارس، دانشگاه‌ها و ساير مراکز آموزشي است تا بتوان براي تقويت حضور جوانان كه بيش از نيمي از جمعيت كشور را شامل مي‌شوند، برنامه‌ريزي كرد. تشكيل كميته ملی فرهنگ‌سازی با مشاركت بازارسرمایه، وزارت اقتصاد، وزارت آموزش و پرورش و وزارت تحقيقات و فناوري براي برنامه‌ريزي و اجراي برنامه‌هاي آموزشي مناسب از جمله مواردی است که می‌تواند مورد توجه قرار گیرد.
نظر شما