وقتی رشد سود از رشد واقعی جلو می‌زند

به گزارش صدای بورس،‌ سود خالص ۴۹۳ شرکت بورسی و فرابورسی در گزارش‌های میان‌دوره‌ای منتهی به شهریور ۱۴۰۵ بیش از سه برابر شد؛ اما افزایش ۱۰۱ درصدی میانگین دلار آزاد، تصویر متفاوتی از عملکرد واقعی شرکت‌ها ارائه می‌دهد.

رشد ۲۰۸.۸ درصدی سود خالص شرکت‌های بورسی در نیمه نخست سال، در نگاه اول از جهش چشمگیر سودآوری بازار سرمایه حکایت دارد؛ با این حال، مقایسه این ارقام با تغییرات نرخ ارز و بررسی کیفیت درآمد شرکت‌ها نشان می‌دهد که برای ارزیابی عملکرد بنگاه‌ها، نمی‌توان صرفاً به درصد رشد سود و فروش اکتفا کرد.

بر اساس داده‌های تجمیعی صورت‌های مالی ۴۹۳ شرکت دارای اطلاعات قابل مقایسه، درآمد عملیاتی این شرکت‌ها از حدود ۳ هزار و ۹۸۸ هزار میلیارد تومان در دوره مشابه سال قبل به ۷ هزار و ۹۶۷ هزار میلیارد تومان در سال جاری رسیده است؛ رشدی معادل ۹۹.۸ درصد. در همین دوره، سود عملیاتی از ۵۸۶ هزار میلیارد تومان به یک هزار و ۷۸۶ هزار میلیارد تومان افزایش یافته و ۲۰۴.۶ درصد رشد کرده است.

سود خالص نیز از ۴۷۷ هزار و ۶۲۸ میلیارد تومان به یک میلیون و ۴۷۴ هزار و ۷۵۲ میلیارد تومان رسیده است. به این ترتیب، سود خالص شرکت‌های مورد بررسی تقریباً ۳.۱ برابر شده؛ اما آیا این افزایش به معنای رشد مشابه در قدرت سودآوری واقعی شرکت‌هاست؟

دلار، معیار مهم سنجش رشد اسمی

یکی از متغیرهای مهم در تحلیل عملکرد شرکت‌های بورسی، تغییرات نرخ ارز است. میانگین دلار بازار آزاد در شش ماه نخست سال ۱۴۰۵ حدود ۱۸۱ هزار و ۶۵۸ تومان بوده، درحالی‌که این رقم در دوره مشابه سال گذشته حدود ۹۰ هزار و ۲۹۸ تومان ثبت شده است. به این ترتیب، میانگین نرخ دلار ۱۰۱.۲ درصد افزایش یافته است.

مقایسه این دو روند، تصویر متفاوتی از رشد شرکت‌ها ارائه می‌دهد. درآمد عملیاتی شرکت‌های مورد بررسی ۹۹.۸ درصد رشد کرده؛ یعنی تقریباً هم‌پای افزایش میانگین نرخ دلار. اگر درآمد اسمی شرکت‌ها صرفاً بر نرخ دلار تقسیم شود، درآمد تجمیعی آن‌ها به دلار تقریباً ثابت می‌ماند. سود خالص نیز با همین معیار ساده، به‌جای رشد ۲۰۸.۸ درصدی، حدود ۵۳ درصد افزایش می‌یابد.

البته این محاسبه به معنای اندازه‌گیری دقیق رشد واقعی تولید یا سودآوری نیست؛ زیرا همه شرکت‌ها درآمد ارزی ندارند و ساختار هزینه، نرخ‌های فروش، ترکیب محصولات و میزان وابستگی به واردات در صنایع مختلف متفاوت است. با این حال، مقایسه یادشده نشان می‌دهد که بخش مهمی از رشد اسمی درآمد شرکت‌ها را باید در بستر افزایش سطح قیمت‌ها و نرخ ارز تحلیل کرد.

رشد فروش؛ لزوماً به معنای رشد تولید نیست

گزارش‌های ماهانه شهریور نیز تصویری مشابه از رشد اسمی درآمدها ارائه می‌دهند. بر اساس بررسی ۵۶۰ شرکت دارای اطلاعات قابل مقایسه، مجموع فروش شهریور ۱۴۰۵ به حدود ۲ میلیون و ۲۰ هزار میلیارد تومان رسیده که ۱۳۱ درصد بیشتر از شهریور سال گذشته است. از این تعداد، ۵۱۶ شرکت، معادل ۹۲.۱ درصد، افزایش فروش ثبت کرده‌اند و فروش ۴۴ شرکت کاهش یافته است.

با وجود گستردگی رشد فروش، ترکیب این افزایش اهمیت زیادی دارد. نزدیک به نیمی از افزایش فروش ثبت‌شده در شهریور به پالایشگاه‌ها مربوط بوده است؛ موضوعی که نقش صنایع بزرگ و اثرپذیر از تغییر قیمت محصولات را در آمار کل بازار برجسته می‌کند.

برای نمونه، فروش شهریور پالایش نفت اصفهان به حدود ۲۶۰ هزار و ۵۵۸ میلیارد تومان رسیده است. در همین ماه، فروش ملی صنایع مس ایران حدود ۸۲ هزار و ۳۵۹ میلیارد تومان و فروش فولاد مبارکه اصفهان حدود ۶۳ هزار و ۹۴۲ میلیارد تومان گزارش شده است. رشد فروش این شرکت‌ها به‌ترتیب ۲۱۷.۶، ۲۷۴.۸ و ۱۵۱.۲ درصد بوده است.

این ارقام بزرگی درآمد شرکت‌های شاخص را نشان می‌دهند، اما برای تشخیص منشأ رشد باید تغییرات نرخ فروش و مقدار فروش محصولات نیز بررسی شود. افزایش درآمد یک پالایشگاه یا شرکت فلزی ممکن است تحت تأثیر نرخ ارز، قیمت جهانی کالاها و ترکیب محصولات قرار گیرد؛ بنابراین نمی‌توان درصد رشد درآمد را مستقیماً معادل افزایش تولید یا بهره‌وری دانست.

سودآوری در همه شرکت‌ها یکسان نیست

در کنار رشد تجمیعی سود، توزیع این رشد میان شرکت‌ها نیز اهمیت دارد. در میان ۴۴۲ شرکتی که در دوره مشابه سال گذشته سودده بوده‌اند و اطلاعات قابل مقایسه دارند، میانه رشد سود خالص ۱۴۷.۶ درصد گزارش شده است؛ رقمی که از رشد ۲۰۸.۸ درصدی مجموع سود شرکت‌ها پایین‌تر است.

این اختلاف نشان می‌دهد که رشد سود در شرکت‌های بزرگ‌تر یا شرکت‌هایی با افزایش‌های چشمگیر، بر رقم تجمیعی بازار اثر گذاشته است. در نتیجه، رشد مجموع سود را نمی‌توان به‌عنوان عملکرد نماینده همه شرکت‌ها در نظر گرفت.

همچنین از ۴۹۳ شرکت مورد بررسی، ۳۲ شرکت در دوره جاری زیان‌ده بوده‌اند؛ درحالی‌که این تعداد در دوره مشابه سال گذشته ۵۱ شرکت بود. کاهش تعداد شرکت‌های زیان‌ده نشانه‌ای مثبت است، اما برای ارزیابی کیفیت بهبود باید میزان زیان، علت تغییر وضعیت و پایداری سودآوری شرکت‌هایی که از زیان خارج شده‌اند نیز بررسی شود.

سهم صنایع بزرگ از سود بازار

توزیع سود خالص میان صنایع نیز تمرکز قابل توجه سودآوری در چند گروه بزرگ را نشان می‌دهد. از مجموع یک میلیون و ۴۷۴ هزار و ۷۵۲ میلیارد تومان سود خالص شرکت‌های مورد بررسی، ۳۳.۱ درصد به صنعت فرآورده‌های نفتی، کک و سوخت هسته‌ای اختصاص داشته است. فلزات اساسی با سهم ۲۲.۱ درصدی و بانک‌ها و مؤسسات اعتباری با سهم ۱۴.۷ درصدی در رتبه‌های بعدی قرار گرفته‌اند.

به این ترتیب، سه گروه یادشده در مجموع ۶۹.۹ درصد از سود خالص تجمیعی شرکت‌های بررسی‌شده را تشکیل داده‌اند. چنین تمرکزی اهمیت عملکرد صنایع بزرگ را در جهت‌دهی به آمار کل بازار نشان می‌دهد؛ به‌ویژه آنکه تغییرات نرخ ارز، قیمت‌های جهانی و شرایط تأمین انرژی می‌تواند بر سودآوری این صنایع اثر قابل توجهی داشته باشد.

با این حال، سهم بالای این صنایع از سود بازار به‌تنهایی به معنای ارزندگی یا برتری سرمایه‌گذاری در آن‌ها نیست. برای چنین نتیجه‌ای باید ارزش‌گذاری سهام، چشم‌انداز سودآوری، ریسک‌های عملیاتی و نسبت قیمت به سود شرکت‌ها نیز بررسی شود.

سود خالص؛ پایان تحلیل نیست

کیفیت سود یکی دیگر از معیارهای ضروری در بررسی صورت‌های مالی است. در میان شرکت‌های مورد بررسی، مواردی وجود دارد که بخش عمده سود پیش از مالیات آن‌ها از اقلام غیرعملیاتی حاصل شده است.

برای مثال، سپیدار ۸۰۳.۶ میلیارد تومان سود عملیاتی و ۴ هزار و ۹۶۹ میلیارد تومان اقلام غیرعملیاتی ثبت کرده و سود خالص آن به ۵ هزار و ۵۸۳ میلیارد تومان رسیده است. در اخابر نیز سود عملیاتی حدود ۷۱۶ میلیارد تومان و اقلام غیرعملیاتی ۳ هزار و ۲۱۲ میلیارد تومان بوده است؛ درحالی‌که سود خالص شرکت به ۳ هزار و ۹۲۸ میلیارد تومان رسیده است.

نمونه دیگر بفجر است که با وجود ثبت ۲۳۶ میلیارد تومان زیان عملیاتی، سود خالص یک هزار و ۲۸۲ میلیارد تومانی گزارش کرده است. در این شرکت، اقلام غیرعملیاتی حدود یک هزار و ۵۱۸ میلیارد تومان بوده‌اند.

این نمونه‌ها نشان می‌دهند که بررسی سود خالص بدون توجه به اجزای تشکیل‌دهنده آن، ممکن است تصویر ناقصی از عملکرد شرکت ارائه دهد. درآمدهای غیرعملیاتی الزاماً نامطلوب نیستند، اما اگر سودآوری یک شرکت به اقلامی وابسته باشد که تکرار آن‌ها در دوره‌های آینده تضمین‌شده نیست، نمی‌توان سود فعلی را بدون تعدیل، مبنای پیش‌بینی عملکرد آتی قرار داد.

رشد سود را باید با چه معیاری سنجید؟

آمار نیمه نخست سال ۱۴۰۵ از افزایش چشمگیر سود اسمی شرکت‌های بورسی حکایت دارد؛ سود خالص ۲۰۸.۸ درصد، سود عملیاتی ۲۰۴.۶ درصد و درآمد عملیاتی ۹۹.۸ درصد رشد کرده‌اند. با این حال، افزایش ۱۰۱.۲ درصدی میانگین دلار آزاد، تمرکز سود در چند صنعت بزرگ و تفاوت کیفیت سود شرکت‌ها نشان می‌دهد که برای ارزیابی وضعیت بازار باید از ارقام اسمی فراتر رفت.

مقایسه مقدار فروش، نرخ فروش، حاشیه سود، جریان نقد عملیاتی و سهم درآمدهای غیرعملیاتی می‌تواند روشن کند کدام شرکت‌ها واقعاً عملکرد بهتری داشته‌اند و کدام ناشران بیشتر از تغییرات قیمت‌ها و نرخ ارز تأثیر گرفته‌اند.

در نهایت، مسئله اصلی نه انکار رشد سودآوری شرکت‌هاست و نه پذیرش بی‌چون‌وچرای ارقام منتشرشده؛ بلکه تفکیک رشد اسمی از بهبود واقعی عملکرد است. برای سهامدار، افزایش سود زمانی ارزش تحلیلی بیشتری دارد که بتواند از پایداری عملیات شرکت، توان ایجاد جریان نقد و امکان تکرار سود در دوره‌های آینده اطمینان بیشتری به دست آورد.