بازار سرمایه در چشم‌انداز تاریخی

به گزارش صدای بورس، شیلر در فصل اول، عبارت «سرخوشی غیرعقلائی» را به عنوان توصیفی دقیق از نوعی پدیده اجتماعی مورد بررسی قرار می‌دهد که در آن، بازارها تحت تأثیر عوامل روانی به شکلی غیرمنطقی رشد می‌کنند. این رشدها، بدون توجیه بنیادی و همراه با ایجاد ناپایداری در قیمت‌ها رخ می‌دهند. وی تأکید می‌کند که در دهه ۱۹۹۰، بسیاری از ناظران بازار، رشد غیرعادی شاخص‌ها را مشاهده می‌کردند، اما قادر به ارائه توضیح روشن و علمی برای آن نبودند. به باور او، اصطلاح «سرخوشی غیرعقلائی» ابزاری مفید برای فهم چنین موقعیت‌هایی است.

در تعریف شیلر، حباب سوداگرانه موقعیتی است که در آن اخبار افزایش قیمت، منجر به اشتیاق سرمایه‌گذاری می‌شود. این اشتیاق به‌طور مسری در میان افراد پخش می‌شود و داستان‌هایی را تقویت می‌کند که افزایش قیمت را توجیه‌پذیر جلوه می‌دهند افراد مدعی می شوند که روند صعودی نرمال جدید است و از آن با عنوان عصر جدید یاد می کنند. ورود سرمایه‌گذاران جدید، حتی با وجود تردید درباره ارزش ذاتی دارایی، عمدتاً به واسطه‌ی حس رقابت، هیجان و موفقیت دیگران رخ می‌دهد.

به‌عنوان نمونه‌ی تاریخی، شیلر به صعود بزرگ بازار سهام آمریکا از سال ۱۹۹۴ تا اوایل سال ۲۰۰۰ اشاره می‌کند. در این بازه، شاخص داو جونز از حدود ۳۶۰۰ واحد به بیش از ۱۱۷۰۰ واحد رسید؛ یعنی در کمتر از ۶ سال، بیش از ۳ برابر شد. این رشد، در حالی اتفاق افتاد که متغیرهای کلیدی اقتصادی مانند تولید ناخالص داخلی و سود شرکت‌ها رشد بسیار کمتری داشتند (به ترتیب کمتر از ۴۰ و ۶۰ درصد).

نویسنده در ادامه، نمودارهایی از شاخص S&P و سود واقعی آن را از سال ۱۸۷۱ تا ۲۰۱۴ ارائه می‌دهد و با استفاده از شاخص تعدیل‌شده با تورم، نشان می‌دهد که رشد بازار در سال‌های پایانی قرن بیستم، رویدادی استثنایی و خارج از روند تاریخی است. به اعتقاد او، چنین رشدهایی بدون حمایت از سود بنیادی، ناپایدار و حبابی‌اند.

در این میان، شاخص CAPE (نسبت قیمت به سود دوره‌ای تعدیل‌شده با تورم) اهمیت ویژه‌ای دارد. این نسبت که توسط شیلر و جان کمپل توسعه داده شده، قیمت واقعی بازار سهام را بر میانگین سود واقعی ده ساله تقسیم می‌کند. در سال ۲۰۰۰، این نسبت به ۴۷.۲ رسید؛ سطحی بی‌سابقه حتی در مقایسه با اوج بازار ۱۹۲۹ (که ۳۲.۶ بود). به گفته شیلر، چنین نسبت‌های بالایی بیانگر قیمت‌گذاری بیش از حد بازارها هستند که به‌ندرت با بازده بلندمدت مطلوب همراهند.

وی در ادامه، سه دوره دیگر از تاریخ را که نسبت قیمت به سود بالایی داشته‌اند، بررسی می‌کند: اوج سال ۱۹۰۱ در آستانه قرن جدید، حباب ۱۹۲۹ و اوج سال ۱۹۶۶ در دوران کندی-جانسون. در هر سه مورد، رشد سریع قیمت‌ها و افزایش نسبت قیمت به سود با دوره‌هایی از بازده پایین یا حتی منفی در سال‌های بعد همراه شده است. برای مثال، در پنج سال پس از اوج ۱۹۲۹، بازده واقعی بازار سهام آمریکا سالانه ۱۳.۱- درصد بود و شاخص تا دسامبر ۱۹۵۸ نتوانست به سطح واقعی خود در سپتامبر ۱۹۲۹ بازگردد.

شیلر با تحلیل نمودار قیمت‌های واقعی در کشورهای مختلف، نشان می‌دهد که رونق بازار در سال‌های ۱۹۹۵ تا ۲۰۰۰ تنها مختص آمریکا نبوده، بلکه در بسیاری از کشورهای توسعه‌یافته و در حال توسعه نیز مشاهده شده است. این همزمانی در رشد و سپس سقوط بازارها، بیانگر نوعی رفتار جهانی و مشترک در میان سرمایه‌گذاران است.

در بخش پایانی فصل، نویسنده به وضعیت مبهم و پرابهامی اشاره می‌کند که در سال ۲۰۰۰ بر فضای فکری سرمایه‌گذاران حاکم بود. افراد از اقشار مختلف نسبت به سطح بالای بازار دچار تردید بودند. آیا این سطوح بازتاب پیشرفتی واقعی در اقتصاد هستند یا محصول هیجان و انتظارات غیرواقعی؟ حتی خود آلن گرینسپن نیز در تفسیر بعدی از سخنانش، جانب احتیاط را گرفت و چند ماه پس از آن، دیدگاهی خوش‌بینانه نسبت به «عصر جدید» اقتصادی ابراز کرد.
شیلر تأکید می‌کند که بسیاری از نیروهای تعیین‌کننده بازار در ذهن انسان‌ها و روان جمعی نهفته است. وی هشدار می‌دهد که نمی‌توان تنها با تحلیل‌های عددی و اقتصادی رفتار بازار را پیش‌بینی کرد؛ بلکه لازم است دینامیک‌های اجتماعی، داستان‌های غالب، و تأثیرات روانی را نیز در نظر گرفت.

فصل اول، با بررسی تاریخی و مستند رفتار بازارها، مقدمه‌ای جدی برای ورود به بحث‌های بعدی کتاب است. تحلیل‌هایی که در فصول بعدی درباره نقش رسانه‌ها، ساختارهای نهادی، عوامل فرهنگی و عوامل روان‌شناسی ارائه می‌شود، بر پایه همین درک تاریخی از رفتار بازار بنا می‌شوند.