دامنه نوسان، مانع توسعه بازار سرمایه

مرور مجموعه قوانین، مقررات، مکانیسم‌ها و فرآیندهای عملیاتی به‌کار گرفته شده در بورس‌های مختلف سایر کشورها در حوزه «کنترل قیمت‌ها» به ما نشان می‌دهد که بورس‌ها ضمن احترام به آزادی تعیین قیمت انواع اوراق بهادار توسط فعالان بازار سرمایه، به روش‌های مختلف و با هدف جلوگیری از تأثیر «اشتباهات سهوی» معامله‌گران و یا «دستکاری عمدی» قیمت‌ها، تلاش می‌کنند جریان کشف قیمت‌ها به صورت پیوسته فعال بوده و منصفانه عمل کند.
علاوه بر این، در صورتی‌ که اجازه آزادی قیمت‌ها از بازار اوراق بهادار گرفته شود، بسیاری از ابزارهای مالی توجیه خود را از دست داده و «ناکارآ» خواهند شد. به عنوان مثال بسیاری از مشتقات اوراق بهادار از جمله: حق تقدم، اختیار خرید و فروش، قراردادهای آتی، معاملات تعهدی (Short Sale)، معاملات اهرمی و حتی صندوق‌های سرمایه‌گذاری، قیمت خود را بر مبنای نسبتی از قیمت دارایی پایه (انواع سهام و اوراق بدهی) خواهند یافت و بنابراین چنانچه قیمت دارایی پایه «غیر واقعی» یا «مخدوش» باشد، قیمت این ابزارها نیز غیر واقعی خواهند بود.
نکته مهم اینجاست که حتی اگر در بخش مشتقات اوراق بهادار، محدودیت‌های دامنه نوسان نیز حذف شده و قیمت آنها بدون هرگونه محدودیت و توسط نیروهای بازار تعیین شوند، از آنجا که قیمت دارایی پایه «مشخص» نیست (زیرا قیمت‌ها در تله دامنه نوسان گرفتار هستند)، این موضوع سبب می‌شود، قیمت مشتقات بر مبنای «بیش واکنشی» بازار به قیمت‌های پایه تعیین شود و در این حالت نوسانات بازار در بخش مشتقات بسیار شدیدتر و غیرواقعی‌تر خواهد شد.
نکته جالب توجه دیگر آن است که فرمول‌ها و روابط ریاضی حاکم بر ارزشگذاری ابزارهای مالی همچون قراردادهای اختیار خرید و فروش، صندوق‌های شاخصی و اهرمی، همگی بر مبنای فرض مهم «آزادی قیمت‌ها» بنیان گذاشته شده‌اند. بنابراین با تحمیل «محدودیت نوسان» مهم‌ترین فرض ارزشگذاری این ابزارهای مشتقه، مخدوش شده و آن فرمول‌ها و روابط ریاضی کارکرد خود را از دست خواهند داد.
علاوه بر این، مرور فرآیند صدور و ابطال صندوق‌های سرمایه‌گذاری نشان می‌دهد که به‌دلیل وجود تضامین و تعهدات مدیران و بازارگردانان این صندوق‌ها مبنی بر تعهد به نقدشوندگی و صدور و ابطال واحدها به قیمت روز، مخدوش شدن قیمت واحدهای سرمایه‌گذاری این صندوق‌ها، سبب انتقال منافع میان سرمایه‌گذاران وفادار این صندوق‌ها و جریان ورود و خروج سایر سهامداران خواهد شد که در زمان صف خرید بازار سهام، به صورت مجانی شریک سرمایه‌گذاران وفادار شده و در زمان تشکیل صف‌های فروش، به سرعت می‌خواهند از مهلکه فرار کرده و تمام ریسک را به سرمایه‌گذاران وفادار تحمیل کنند و البته در چنین شرایطی، وفادار ماندن امری عاقلانه به نظر نمی‌رسد و بنابراین کلیه سرمایه‌گذاران، رفتار سرمایه‌گذار «غیروفادار» را از خود بروز خواهند داد. البته در این شرایط، مدیران صندوق‌ها با فشار زیادی روبه‌رو خواهند شد، زیرا مثلا در شرایط نزولی بازار، از یک طرف امکان نقد کردن دارایی‌های صندوق را ندارند، اما از طرف دیگر مجبور به تأمین نقدینگی برای سرمایه‌گذارانی که قصد خروج از صندوق را دارند، هستند.
بنابراین در یک کلام می‌توان ادعا کرد که «محدودیت دامنه نوسان، اجازه توسعه به بازار سرمایه را نخواهد داد»

علیرضا توکلی کاشی- کارشناس بازار سرمایه

شماره ۶۰۲ هفته نامه اطلاعات بورس