دلایل عدم به‌کارگیری گسترده صندوق‌های پروژه

با توجه به شرایط فعلی اقتصاد و همچنین کمبود نقدینگی لازم به منظور اجرای طرح‌های توسعه ای مدنظر بنگاه های اقتصادی فعال، لزوم طراحی ابزارهای جدید تامین مالی بیش از پیش نمود پیدا کرده است. صندوق پروژه از جمله ابزارهای نوین تامین مالی است که با هدف ساخت و رساندن به مرحله بهره‌برداری پروژه‌های سودآور خدماتی و تولیدی، به جمع‌آوری وجوه از سرمایه‌گذاران حقیقی و حقوقی می‌پردازد تا با اختصاص وجوه جمع‌آوری شده به پروژه مربوطه نسبت به تکمیل پروژه اقدام کند. در این مدل از تامین مالی بانیان اجرای پروژه‌ که دارای تجارب و پیشینه کافی در صنعت مورد نظر هستند می‌توانند در ساختاری تحت نظارت نهادها و ارکان قانونی و به کارگیری عوامل و پیمانکاران مجرب، اقدام به اجرا و ساخت پروژه کنند. ساخت از طریق شرکت سهامی خاص پروژه که سهام آن متعلق به صندوق است اجرا می‌شود و در پایان دوره ساخت و آغاز دوره بهره‌برداری، سهام این شرکت قابل فروش یا عرضه در بازار سرمایه خواهد بود. همچنین براساس دستورالعمل سازمان بورس و اوراق بهادار تاسیس صندوق‌های پروژه منوط به اخذ مجوز از این سازمان است. ارکان صندوق شامل مجمع صندوق، هیات مدیره، مدیر صندوق، ناظر فنی، متولی، متعهد پذیره‌نویس، بازارگردان و حسابرس است. در واقع صندوق پروژه با جمع آوری وجوه خرد نزد اشخاص حقیقی ریسک پذیر اقدام به تامین مالی کرده تا در آینده و پس از اتمام پروژه مذکور سودی بالاتر از نرخ های رایج را پرداخت کند.

اما این صندوق ها علاوه‌بر مشکلات اجرایی به منظور عملیاتی شدن، دارای معایبی نیز هستند. از بزرگترین مشکلات موجود بر سر راه عملیاتی شدن صندوق، عدم ایجاد ساز و کار مناسب در پوشش ریسک نقدشوندگی است. در واقع  استراتژی خروج برای شرکت پروژه، تبدیل شدن به شرکت سهامی عام و عرضه در بورس یا فرابورس خواهد بود اما با عنایت به عدم پرداخت‌های دوره‌ای سود به صورت تضمین شده، جذابیتی برای ارکان این صندوق از جمله بازارگردان که احتمالا در پایان دوره جزو مالکان عمده واحدهای صندوق است، نخواهد داشت که همین موضوع باعث از بین رفتن جذابیت برای سرمایه گذاران نهادی و بانک ها و شرکت های تامین سرمایه شده است. بر همین اساس، در صورتی که یک نهاد مالی به عنوان مثال یک شرکت تامین سرمایه که نقش سمت رکن بازارگردان و متعهد پذیره‌نویس را قبول می‌کند، در حالتی که در انتهای پروژه، نهادی تمایل به خرید تمام واحدهای صندوق را نداشته باشد، بازارگردان ناگزیر به پذیرش مالکیت شرکت شده و در واقع مبلغ بالایی از نقدینگی خود را در این پروژه از دست داده که این موضوع می تواند نسبت های کفایت سرمایه آنها را با مشکل مواجه کند. از دیگر معایب این نوع از صندوق ها می‌توان نیاز به حجم بالای سرمایه‌گذاری در یک دارایی مشخص را برشمرد. در بیشتر صنایع که تامین مالی پروژه از روش های نوین تامین مالی رایج است، از جمله بخش نفت، گاز، پتروشیمی، فولاد و...، نیاز به سرمایه گذاری های کلان چند صد میلیون دلاری است، با توجه به حذف متنوع‌سازی پرتفو که عامل اصلی کاهش ریسک در صندوق‌های سرمایه گذاری است و سرمایه گذاری تنها در یک دارایی، ریسک سرمایه گذاری در این نوع صندوق بیشتر از سایر صندوق‌ها است.

چالش پیش روی این نوع از صندوق ها فرایند دو بخشی شامل مرحله ساخت و  مرحله بهره برداری است که موجب به وجود آمدن ریسکها و پیچیده‌تر شدن مدل‌های پیش‌بینی جریانات نقدی نسبت به سایر ابزارهای تامین مالی می شود. در مرحله ساخت و پیش از بهره برداری، ریسک های مربوط به تکنولوژی و ساخت در صندوق تاثیرگذار بوده و در مرحله بهره برداری ریسک های سیستماتیک بر سرمایه گذاران تحمیل خواهد شد که با توجه به زمان‌بر بودن اتمام پروژه امکان شناسایی این نوع از ریسک ها در ابتدا میسر نیست. از دیگر چالش های پیش روی این صندوق ها می توان به احتمال عدم شناخت و هماهنگی ارکان و تضاد منافع میان آنها اشاره کرد. با توجه به این موضوع که اجرای موفقیت‌آمیز یک پروژه متوسط یا بزرگ وابسته به همکاری ارکان زیادی است (از جمله پیمانکاران، ارکان نظارتی، ارکان اجرایی و...)، به دلیل نبود تجربه‌های زیاد در زمینه همکاری ارکان نظارتی و ارکان سازنده پروژه، می‌تواند تبعاتی از جمله افزایش هزینه های ساخت یا حتی نیمه‌کاره ماندن پروژه را ایجاد کند. با عنایت بر مطالب فوق و با توجه به شرایط فعلی اقتصاد و نیاز مبرم به طراحی ابزارهای نوین تامین مالی، در صورت بازنگری بر روی این نوع از صندوق ها و رفع چالش ها و موانع پیش روی عملیاتی شدن آنها، صندوق پروژه را می توان از ابزارهای کاربردی در تامین مالی دانست که می‌تواند گرهگشای توسعه صنایع و رونق در اقتصاد باشد.

• شماره ۲۳۲ هفته نامه اطلاعات بورس - صفحه ۴